09 jan Tesouro pode pagar mais em papel de 10 anos
O Tesouro Nacional deve passar por um importante teste hoje, quando fará o lançamento do novo título prefixado de dez anos, a NTN-F com vencimento em 2025. O Tesouro levará a leilão 2 milhões de papéis e o ativo que tende a ocupar o lugar do título com resgate em 2023, cujo estoque soma cerca de R$ 30 bilhões. A ideia do Tesouro é dar sequência à estratégia de emitir, a cada dois anos, um novo título que sirva de referência de longo prazo. A nova NTN-F nasce, entretanto, em um momento em que o apetite por risco está comprometido. Em meio à crise de credibilidade da política fiscal e consequente risco de rebaixamento do rating do país, a expectativa é que o preço a ser pago seja compatível com uma nota de classificação de crédito abaixo da atual.
A
s estimativas são de que a NTN-F 2025 seja emitida com um rendimento perto de 13,50% – que é a taxa do contrato de DI de prazo equivalente, que serve de referência para a definição de preço dos papéis. Se a previsão se confirmar, será a maior taxa nominal vista na estreia de um papel de 10 anos. Um custo que fica na conta do Tesouro até o vencimento do papel, ainda que o mercado melhore ao longo dos anos.
Quando lançou, em janeiro de 2007, o primeiro prefixado de dez anos, o Tesouro pagou 12,64%, pouco abaixo do nível da Selic naquele momento, de 13% ao ano. O baixo spread refletia a perspectiva de que o país ganharia grau de investimento – o que se concretizou em abril de 2008. Já a NTN-F 2021 saiu pela primeira vez a 13,10%, com a Selic em 11,25%; e a NTN-F 2023 foi vendida no lançamento, em março de 2012, a 11,329%, quando a Selic estava em 9,75%.
Levando-se em conta a evolução dessas taxas no secundário, em condições normais de temperatura e pressão, será a primeira vez que um papel de dez anos paga um rendimento desse nível – à exceção de 2008, quando a instabilidade dos mercados alcançou níveis inéditos com a quebra do Lehman Brothers e a NTN-F 2017 chegou a render uma taxa acima de 18%.
A piora dos prêmios de risco é um fenômeno que ocorreu ao longo de 2013, em meio à mudança de nível dos juros dos títulos do Tesouro americano, pressionados pela proximidade da reversão da política monetária por lá. Mas foi acentuada no quarto trimestre, graças a fatores locais. À deterioração das contas públicas, seguiu-se o risco de um rebaixamento da nota do país. Basta olhar para a NTN-F 2023, atualmente o prefixado mais longo, negociada no secundário ontem a 13,01%, três pontos acima da Selic e perto da máxima históricas, de 13,24%, em 3 de dezembro.
“O Tesouro já enfrentou momentos até mais difíceis, mas certamente este é um janeiro muito complicado”, afirma um especialista, lembrando que esta época é especialmente importante para o Tesouro, que tem que lidar com uma concentração de vencimentos. “Enquanto não tirarem a espada das agências de rating da cabeça do Tesouro, fica difícil que o prêmio ceda.”
As questões apontadas por especialistas como argumento para essa deterioração são bastante conhecidas: inflação ainda salgada e resistente, ao mesmo tempo em que o ciclo de aperto monetário parece aproximar-se do fim; atividade econômica em ritmo lento, tornando mais nebulosas as perspectivas de arrecadação e de atração de capital; proximidade das eleições presidenciais; e, sobretudo, o rumo da política fiscal.
O que explica, então, a determinação do Tesouro em lançar o papel, se o timing parece tão inadequado? A continuidade da estratégia já tratada como permanente de criação de referência de longo prazo a cada dois anos é importante, por dar previsibilidade na gestão da dívida, o que tende a surtir efeitos positivos ao longo do tempo. “Se o momento não é o ideal, vamos calibrar o lote”, explica uma fonte do Tesouro. “É um momento de taxas pressionadas e vamos ter cautela, pois é um lote que vai continuar conosco por muito tempo.”
Por isso mesmo, o mercado considerou “ousado” o volume colocado nesta primeira oferta. “Acho que o Tesouro está correndo riscos”, diz um operador. Nos últimos dias, dizem operadores, os negócios com o DI janeiro/2025 cresceram e a taxa disparou, exatamente com o mercado tentando calibrar o prêmio de risco a ser pedido no leilão. Ao definir um volume mais alto, dizem profissionais, esse movimento pode ser potencializado. “E, se o leilão for mal-sucedido, o mercado vai piorar ainda mais”, diz outro profissional.
Analistas entendem que o fato de haver mais riscos para a piora do cenário foi outro fator considerado. “Se o Tesouro pretende construir esse ponto da curva mais longa, não vale a pena esperar, porque a instabilidade pode piorar, especialmente no período eleitoral”, diz um especialista. Por ser um papel novo, o leilão será holandês, operação na qual se estabelece uma taxa de corte que vai remunerar igualmente a todos os que tiverem as propostas acolhidas.
Fonte: Valor Econômico/JSANTOS Consultores